一、融資融券業(yè)務(wù)對我國證券市場的影響

融資融券業(yè)務(wù)就像一把雙刃劍,對完善和促進我國夠證券市場的進一步發(fā)展有著積極的作用,然而融資融券業(yè)務(wù)也會給我國證券市場帶來一些負面影響和挑戰(zhàn),并且該業(yè)務(wù)如果沒有得到良好的監(jiān)管和控制將可能產(chǎn)生嚴重的后果。

(一)融資融券業(yè)務(wù)對我國證券市場的有利影響

1、融資融券業(yè)務(wù)有利于增加市場流動性。流動性是證券市場功能得以發(fā)揮的重要前提,市場流動性高才能吸引更多的不同的參與主體參與市場活動,才能實現(xiàn)證券市場的功能。融資融券主要通過兩條傳導途徑提高市場流動性:

一是融資融券改變了投資者的盈利模式,彌補了我國證券市場的單邊市場缺陷。我國的證券市場屬于典型的單邊市場,投資者只能做多不能做空,這樣的制度有很嚴重的缺陷。一般來講,投資者購買證券尤其股票是以期待證券價格上漲為假設(shè)前提的,因此只有在上行的市場環(huán)境中投資者才可能投資獲利。融資融券交易機制具有做多做空的雙重功能,使得投資者的盈利模式發(fā)生了根本性的改變。不管市場將上漲還是下跌,只要投資者能準確判斷市場走勢就可以獲利。上行市場環(huán)境可采用融資方式獲利,下行市場環(huán)境則可采用融券方式獲利。顯然,融資融券的雙向交易機制能激發(fā)投資者的投資熱情并提高其參與度,活躍市場交易,提高市場流動性。

二是融資融券交易具有杠桿效應(yīng)。投資者通過杠桿化操作可用少量的資產(chǎn)完成更大的交易量,若投資成功則可擴大投資收益。我國融資融券的保證金比例不得低于50%,那么理論上投資者最高可從事兩倍于自有資產(chǎn)的杠桿交易。這種以小博大的杠桿化交易將直接放大市場交易量,同時也將激勵一部分風險偏好者為追求更高的收益而進行融資融券交易,因此也能提高市場活躍度和市場流動性。可見,融資融券通過其特殊的雙向交易機制、盈利模式和杠桿化操作活躍投資者的投資行為、放大市場交易量直接或間接提高市場流動性,從國際資本市場來看也是如此。美國和日本融資融券的規(guī)模占證券交易金額的比重達到了16%-20%。我國臺灣證券融資融券交易的規(guī)模則占到交易總量的20%-40%(見圖1)。我國由于融資融券業(yè)務(wù)開展較晚,目前這一類似指標仍然很低,僅從深市來看,2013年2月25日到3月1日券商會員兩融專用席位交易金額占會員總成交金額比例為6.79%(見表1),可見融資融券交易占比在我國還有很大的上升空間。隨著我國融資融券業(yè)務(wù)的不斷推進及轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)試點的開展,融資融券交易必將為市場提供更大的交易量,對提高市場活躍程度和流動性有很大促進作用。

2、融資融券在一定程度上能夠抑制股價暴漲暴跌,穩(wěn)定證券市場價格。融資融券的雙向交易制度,使得股市同時存在多方與空方兩種力量的較量,這在一定程度上能抑制股市暴漲暴跌。在一個沒有賣空機制的市場,當某只股票處于快速上漲期間,投資者過度追捧該股票會造成股價進一步飆升,而一旦股價下跌,投資者由于缺乏可以對沖風險的工具可能會拋售股票,從而加劇了股價的下跌。這是股市非理性地暴漲暴跌的重要原因。而在完善的融資融券制度下,信用交易制度具有價格穩(wěn)定器的作用。當市場存在過度投機現(xiàn)象導致某一股票價格大幅上漲的時候,理性的投資者認識到股票存在泡沫時將會借助融券方式進行逐利,大量融入股票賣出從而使股價下跌。相反,若某一股票大幅下挫股價被低估,投資者可以通過融資的方式買入股票,股票的需求增加從而促使股價回升。融資融券正是通過這種雙向交易機制使股票回歸正常價值,平抑股市的波動,穩(wěn)定市場價格。

3、融資融券業(yè)務(wù)的開展有利我國證券市場與國際市場接軌,同時推動我國金融市場國際化。中國金融市場要融入國際市場,必須與世界接軌。我國金融市場與境外成熟市場相比,在交易制度和交易品種等方面還存在較大差距,而融資融券業(yè)務(wù)試點的推出則是完善交易機制和豐富交易品種的積極嘗試。從長遠來看,融資融券業(yè)務(wù)有利我國證券市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、市場規(guī)模的擴大和資本配置效率的提高,實現(xiàn)貨幣市場和資本市場的相互對接,資金良性循環(huán),提高證券市場的運作效率;有利于使我國證券市場成為一個具有做多做空機制,兩者相互制衡的成熟有效的市場。這些都將使我國證券市場逐步與國際市場接軌,同時也為中國金融市場的國際化打下基礎(chǔ)。

(二)融資融券對我國證券市場的負面影響

1、助長股市投機氣氛和違規(guī)交易。融資融券交易的杠杠效應(yīng)擴大了投資者的收益,在利益的驅(qū)使下部分投資者通過融資融券進行過度投機以小博大,助長了市場的投機氛圍。另外,當市場缺乏有效監(jiān)管時還有可能加劇違法違規(guī)交易的發(fā)生。特別是融資買入或融券賣出的標的證券流通量小,容易出現(xiàn)人為操縱證券價格和內(nèi)幕交易,破壞市場秩序損害其他投資者的利益。

2、融資融券增加了證券市場的風險。融資融券加大了投資者的風險。收益與風險是相對應(yīng)的,融資融券在給投資者帶了更多收益的同時也加大了其破產(chǎn)風險。融資融券針對的是單個證券,單個證券尤其是個股的波動性大于指數(shù),具有較大的非系統(tǒng)性風險,因而融資融券如購買股票一樣具有較大的風險。同時融資融券的杠桿化操縱使得投資者面臨的風險遠大于現(xiàn)有資產(chǎn)條件下交易的風險,當股價走勢與投資者預測背道而馳時,投資者則會出現(xiàn)更大的損失最終可能破產(chǎn)。融資融券使券商面臨更大的信用風險和流動性風險。前已述及在融資融券制度下,投資者面臨更大的市場風險,當標的證券價格變動不利于融資融券者的操作行為時投資者會出現(xiàn)更大的虧損,券商也因此面臨著更大的客戶違約風險。雖然融資融券業(yè)務(wù)規(guī)則要求客戶融資融券必須繳納一定比例的保證金,我國規(guī)定的該比例不低于50%,但這只能部分程度保證券商的利益,當投資者違約時即使券商強制平倉處理擔保物也不能完全彌補券商融出的資產(chǎn)。同時券商是以其自有資金和證券或轉(zhuǎn)融通獲得的資產(chǎn)開展融資融券業(yè)務(wù),這些資產(chǎn)一經(jīng)融出就要被客戶占用一段時間,這無疑會降低券商的流動性,特別是當券商流動性和負債率相關(guān)指標出現(xiàn)不良變化趨勢時,由于這些已經(jīng)融出的資產(chǎn)無法立即收回則會加大其流動性風險。融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模和集中度失控可能會引發(fā)整個證券市場危機。在監(jiān)管缺位的情況下,券商爭為爭取更多的顧客和獲取更多收入而違規(guī)開展業(yè)務(wù),使得融資融券業(yè)務(wù)的規(guī)模過大、集中度過高并超過監(jiān)管規(guī)定時,可能會出現(xiàn)資產(chǎn)流動性不足,凈資本規(guī)模和比例不符合監(jiān)管要求引發(fā)流動性風險。由于融資融券業(yè)務(wù)的資金和證券除來源于券商自有資金和證券外還來源于第三方,券商與其他金融機構(gòu)之間形成了錯綜復雜的債權(quán)債務(wù)網(wǎng)絡(luò),一旦券商的風險失控,由于連鎖反應(yīng)可能會引發(fā)一場波及證券市場乃至整個金融市場的嚴重危機。

二、對開展融資融券業(yè)務(wù)的相關(guān)建議

為了更好地利用融資融券交易促進證券市場的發(fā)展,限制其消極影響或使其降到最低程度,我國應(yīng)該在以下幾方面做出努力:

(一)建立全國性的信用信息共享平臺和評級機構(gòu),完善信用管理制度

融資融券交易屬于信用交易,客戶和券商良好的信用對維護融資融券業(yè)務(wù)的正常發(fā)展和證券市場的穩(wěn)定有著重要作用。客戶信用級別是券商決定是否為其開展融資融券業(yè)務(wù)的先決條件,也是券商給予客戶授信額度的重要參考指標,建立全國性的客戶信用信息共享平臺,尤其將銀行客戶信用系統(tǒng)納入其中,有利于券商選擇資信條件和財務(wù)狀況良好的客戶,降低信用風險。另外,券商的信用等級也極為重要,券商的實力、服務(wù)、業(yè)務(wù)規(guī)范程度等也是客戶決定是否在此開戶進行融資融券交易的重要考慮條件,顧客的選擇必將進一步激發(fā)券商嚴格按照業(yè)務(wù)規(guī)則開展業(yè)務(wù),規(guī)范自身行為和增強自身實力。而目前我國評級行業(yè)發(fā)展仍然滯后,信用評級的獨立性、公正性、客觀性和權(quán)威性存在較大的問題,因此加快我國評價行業(yè)的發(fā)展,形成自主品牌的具有獨立性、權(quán)威性的全國性的評級機構(gòu)對我融資融券業(yè)務(wù)乃至整個經(jīng)濟的發(fā)展有重要積極意義。

(二)健全信息披露制度

正確的投資決策需要建立在充分有效的信息基礎(chǔ)之上,通過健全和完善信息披露制度使市場形成強式有效的市場,公布融資融券標的證券的實時交易信息及其它相關(guān)信息,減少因信息不對稱或內(nèi)幕信息造成的不同投資者損益不均現(xiàn)象,營造一個公平有效的競爭環(huán)境,為投資者決策提供及時、全面和有效的信息,避免投資者盲目投資造成非理性的市場波動和不必要的損失,這對完善我國證券市場和融資融券交易也很有必要。

(三)加強對融資融券業(yè)務(wù)的監(jiān)管

首先,對申請開展融資融券業(yè)務(wù)的券商嚴格實行資格認定,券商要開展融資融券業(yè)務(wù)必須在凈資產(chǎn)、信用條件、內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)等方面達到相應(yīng)的標準,通過選擇信用良好、內(nèi)部治理規(guī)范和資本實力雄厚的券商開展融資融券業(yè)務(wù),減少該業(yè)務(wù)中券商發(fā)生違約風險和操作風險的可能性,發(fā)揮實力雄厚的券商其應(yīng)對風險的能力,維護證券市場的穩(wěn)定。其次,完善相關(guān)法律法規(guī)和健全相應(yīng)的監(jiān)管機構(gòu),借鑒國際成熟市場國家的法律法規(guī)和監(jiān)管機構(gòu)設(shè)置彌補我國證券市場的監(jiān)管漏洞,嚴厲打擊各種違法違規(guī)行為。最后,對融資融券交易實嚴格的分類賬戶管理制度,將證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)所獲的抵押證券和資金與其他業(yè)務(wù)證券和資金分開管理,在融資融券業(yè)務(wù)和券商其他業(yè)務(wù)之間建立防火墻:嚴格規(guī)范券商的業(yè)務(wù)操作和內(nèi)部監(jiān)控體制,防止券商及內(nèi)部工作人員挪用客戶資金,維護投資者利益和市場的有序發(fā)展。

本文作者：陳文海、劉琪琦 單位：西北師范大學