一、貨幣政策對金融穩(wěn)定的影響

（一）貨幣政策規(guī)劃

在制定貨幣政策的時候應(yīng)該考慮其對金融穩(wěn)定性的影響，然而，如何采用更好的方法來降低這種影響并沒有統(tǒng)一的結(jié)論。

1.考慮資產(chǎn)價格的因素一種在執(zhí)行貨幣政策時考慮資產(chǎn)價格因素的較為簡單的辦法，是將資產(chǎn)價格編制到價格指數(shù)中，如果央行達到了控制價格指數(shù)的目的，就可以認為央行也有效的控制了資產(chǎn)價格。Goodhart和Hoffman（2000）提出用一些新的方法來替代傳統(tǒng)的通脹率的測量方法，比如說在測量CPI的時候可以包含房地產(chǎn)市場或者股票市場的價格信息，這么做的主要目的是可以用資產(chǎn)的價格來預測未來的通脹率。下面的公式描述的就是這樣一種理論，該理論認為未來預期的通脹率應(yīng)該是CPI和資產(chǎn)價格的加權(quán)和：π=απCPI+（1-α）πAP其中α和（1-α）分別為CPI和資產(chǎn)價格所占的比重，其政策含義：即使通過傳統(tǒng)方式測量出來價格指數(shù)處在較低的水平，但是資產(chǎn)價格的快速上升也會使得政府采用緊縮的貨幣政策。

2“.適當忽略”資產(chǎn)價格的影響“適當忽略”的意思是貨幣政策應(yīng)該只針對其最主要的目標—控制通脹率，而金融的穩(wěn)定，可以通過市場自身的約束或者通過制定審慎的法律法規(guī)來實現(xiàn)。如果貨幣政策能夠使通脹維持在較低的水平，那么他也能達到穩(wěn)定金融的效果。這一結(jié)論是由Bernanke和Gertle（r2001）提出的，在一般情況下穩(wěn)定通脹時，可以不考慮資產(chǎn)價格，除非資產(chǎn)價格有助于預測通脹或和通縮壓力的大小。

3“.逆向干預”的方法這種觀點（對資產(chǎn)泡沫進行“逆向干預”）是在最近發(fā)生了金融危機之后才慢慢被認同。即使當前短期內(nèi)通脹壓力并不明顯，只要可能面臨資產(chǎn)價格膨脹的風險就應(yīng)該采取緊縮的貨幣政策，其主要的批評主要來自于，無法清楚地判斷泡沫破裂的準確時間以及危機爆發(fā)的嚴重程度。對于政策制定者最大的挑戰(zhàn)在于他們必須要在事前區(qū)分資產(chǎn)泡沫是否會隨著主體經(jīng)濟破壞而結(jié)束。

（二）政策傳導中的不穩(wěn)定性

金融市場是整個經(jīng)濟的核心，如果金融的穩(wěn)定遭到破壞，貨幣政策的傳導機制也會遭到破壞，因此央行在制定政策時，有必要考慮金融市場穩(wěn)定性的因素。政策是通過不同的渠道，影響市場中的不同變量，并最終影響總產(chǎn)出和價格水平的方式來進行傳導。比如在第一階段，貨幣政策會直接影響經(jīng)濟人的預期以及他們形成預期的方式，也會直接影響整個金融系統(tǒng)（包括金融機構(gòu)，金融市場等），而金融系統(tǒng)本身也會受到經(jīng)濟人預期的影響。理解貨幣政策的傳導渠道，對于研究金融穩(wěn)定性對貨幣政策的影響具有重要的意義。

1.信貸渠道貨幣政策是通過信貸渠道中的兩個主要部分來影響經(jīng)濟的：借貸渠道和資產(chǎn)負債渠道。政策通過前者可以影響銀行的借貸數(shù)量，后者會影響借款者的融資能力。金融的不穩(wěn)定性會影響貨幣信貸渠道作用的發(fā)揮，嚴重增加金融和非金融機構(gòu)的“外部融資溢價”（外部融資和內(nèi)部融資的機會成本之間價差）。貨幣當局采用寬松的貨幣政策來穩(wěn)定經(jīng)濟時，非金融部門不一定就能從中獲得需要的資金，因為金融部門很有可能會為了維持流動性而收緊信貸。

2.利息率渠道利率渠道是貨幣當局通過改變真實的利息率而影響家庭或者企業(yè)的支出決定。如果金融市場存在的不穩(wěn)定的因素，那么這一渠道作用的發(fā)揮就會受到影響。首先，金融的不穩(wěn)定，會使得貨幣當局很難通過政策來影響真實的利息率；其次，會導致人們的預防性儲蓄上升，從而影響貨幣政策最初所設(shè)想的效果；另外，利息的改變也可能使資產(chǎn)價格出現(xiàn)異常波動進而難以預測，貨幣政策也可能會失效。

3.風險承擔渠道最近的研究結(jié)果表明，經(jīng)濟人對于風險的認識和承受能力會隨著經(jīng)濟的變化而變化。風險承擔渠道是一種與以往不同的貨幣政策傳導渠道。這種渠道至少可以通過兩種方式發(fā)揮其作用：其一，如果安全資產(chǎn)的相對回報率過低，那么銀行和機構(gòu)投資者（如養(yǎng)老基金）可能會為了達到合約規(guī)定的回報率而轉(zhuǎn)投其他具有風險的資產(chǎn)；其二，低利率會影響資產(chǎn)的估值和價格的波動率，進而影響銀行的資產(chǎn)負債情況。由于GDP對信貸的供給（如房地產(chǎn)的投資或耐用品的購買）極為敏感，金融機構(gòu)就能夠根據(jù)經(jīng)濟運行情況來影響GDP。

（三）在金融不穩(wěn)定情況下貨幣政策的實施

央行壟斷了基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行權(quán)，它可以通過控制融資的成本來控制市場中的流動性。央行另一項基本職能就是充當其最后貸款人的角色（LLR），這也源于央行對貨幣發(fā)行的壟斷。根據(jù)LLR的經(jīng)典理論（Bagehot，1873），央行能為受困的金融機構(gòu)注入流動性，來保證金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。因此，貨幣政策（更具體的說應(yīng)該是流動性管理）和金融穩(wěn)定性之間存在非常清晰關(guān)系。而銀行體系風險上升不可避免的會對價格穩(wěn)定性產(chǎn)生影響，從而嚴重影響貨幣政策對利率調(diào)控效果。在這種情況下對于央行來講，比較可行的一種重要的政策工具是實施信貸政策，它通過提供到期時間較長的金融產(chǎn)品來刺激信貸，比如說購買公眾的或者私人的債務(wù)憑證。值得注意的是，不要混淆了信貸政策和定量寬松（央行發(fā)行貨幣）這兩種概念。實際上，信貸政策可以借助也可以不借助貨幣的發(fā)行來實現(xiàn)。定量寬松政策的目的在于穩(wěn)定物價，而并非維持金融的穩(wěn)定性。

三、宏觀審慎管理與貨幣政策的關(guān)系

從上面的討論可以發(fā)現(xiàn)，貨幣政策和穩(wěn)定金融市場是一種互補的關(guān)系。然而，在某些情況下兩種政策之間可能存在沖突。已經(jīng)有一些宏觀審慎管理工具被提出來，比如：抵押貸款的批準率，保證金率和流動比率等。這些政策工具能影響信貸和資產(chǎn)的價格，從而很有可能影響到貨幣政策的傳導機制，反過來，貨幣政策也可以影響金融機構(gòu)的決策和資產(chǎn)的價格，并最終影響金融的穩(wěn)定性和審慎宏觀政策的效果。因此，在使用任何一種政策的同時應(yīng)該考慮到兩者之間的相互影響。Angelinietal（.2010）發(fā)現(xiàn)當經(jīng)濟遭受供給或者需求的沖擊時，貨幣政策能夠帶來好的結(jié)果；而當經(jīng)濟遭受金融危機的沖擊時，審慎的宏觀政策則更加有效。