2008年底國際金融危機爆發以來，受國家實施的宏觀經濟政策的影響，我國的地方政府通過成立各種類型的投融資平臺形成了地方政府債務的迅速擴張。與此同時，我國商業銀行信貸資金投放也出現了大規模擴張之勢。地方政府債務擴張與寬松貨幣政策實施在時機上的“巧合”，使得我們不得不懷疑地方政府的債務擴張的“幕后推手”就是寬松的貨幣政策。為此，國內的大量研究都做了相關的證明。如潘敏［1］（2011）等認為，寬松的貨幣政策條件下，天量的信貸資金投放帶來了地方政府的債務擴張，從而有可能導致地方信貸的風險上升。彭興韻、施華強［2］（2009）認為，在寬松的貨幣政策刺激下，中國銀行信貸膨脹導致了地方政府投融資平臺的盲目擴張等等。

對此，本文也將對地方政府債務擴張與寬松貨幣政策間的關系進行驗證，以期對相關的研究成果進行補充。與以往的研究相比，本文的創新在于：第一，論證使用的方法不同。由于地方政府債務數據的不透明，已有的關于地方政府債務的大多數研究都是定性的分析。對此，我們通過對歷年中國人民銀行公布的商業銀行“對政府債權”數據的整理，反推出地方政府債務規模的變化，并基于此進行計量分析，從而使得研究結論更科學。第二，論證得出的結論不同。我們通過實證分析發現，導致地方政府債務擴張的原因并不是寬松的貨幣政策。貨幣政策只是在地方政府債務擴張的過程中起到催化作用，而不是像大多數研究所認為的那樣是“根本的決定因素”。

一、理論假設

地方政府通過投融資平臺實現債務的迅速擴張與針對當前地方政府官員的激勵與約束機制有關。中央和地方政府之間事權和財權關系已經由原來計劃經濟體制下單純的行政命令關系逐步轉變成為當今的市場經濟體制下的委托代理關系。中央政府作為委托人，追求的目標是全社會人民福利最大化，并委托地方政府執行。然而，正如委托代理理論所揭示的那樣，作為代理人的地方政府的行為取向往往存在逆向選擇與道德風險。地方政府官員基于自身政治利益的最大化，往往熱衷于完成最容易體現自身績效的任務，體現在“看得見、摸得著”的大規模基礎設施建設上，從而導致地方政府官員具有獲取長期貸款的強烈需求。這就是地方政府債務擴張的內部驅動因素。

要實現地方債務的現實擴張，還受外部環境的影響，具體包括兩個方面：一是約束條件，二是激勵因素。地方政府債務擴張的約束條件，從法律的角度上來說是非常嚴厲的。例如我國的《預算法》規定“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字，除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券。”《擔保法》規定，“除了經國家批準為使用外國政府或者國際經濟組織貸款進行轉貸之外，對向國內債權人舉借的債務，國家行政機關不能提供擔保。”然而，現實中地方政府仍然可以通過城市建設投資公司、城建開發公司、城建資產經營公司等各種不同類型的投融資平臺公司進行舉債。因此，地方政府可以通過各種手段“變通”而進行債務擴張，原來看似硬性的約束條件就被弱化了。不僅對地方政府的約束，就連對地方官員的約束同樣也被弱化。在我國這樣一個單一制國家里，地方政府作為中央政府的代理人不存在破產制度。一旦下級政府的債務無法償還，上級政府將承擔最終償還人的責任，這就是“預算軟約束”［3］。因此，在現行行政管理體制下，地方官員因投資失敗付出的代價和機會成本非常小，針對地方官員的約束條件也被弱化。根據上述地方政府債務擴張約束機制的分析，可以得出：假設1：長期的財政體制與針對地方政府官員的考核機制是地方政府債務擴張的決定因素。與外部約束條件弱化形成反差的是，近年來針對地方政府債務的外部激勵因素卻在逐漸強化，主要體現在2008年國際金融風暴發生后我國實施的一系列宏觀經濟與“金融救市”政策。對此，彭興韻、施華強［4］研究發現，2008年第3季度以來在國際金融危機沖擊下，我國經濟增長率和企業盈利能力急劇下降的同時，銀行信貸卻是逐月上升。這與中國在亞洲金融危機影響下和其它西方發達國家在國際金融危機沖擊下的信貸緊縮情況迥異。急劇膨脹的銀行信貸必然要尋找可靠的出路。恰在這一時期我國為抵御金融危機實施了積極的財政政策，其中總額達4萬億的政府投資正是合適的渠道。為了刺激經濟迅速復蘇，國家出臺的投資拉動計劃使得財政支出被用于基礎設施或公共支出，這與歐美發達國家在危機期間巨額的財政支出用于向金融體系進行注資、國有化或清理不良資產的情況有很大不同。于是短期內創造的巨大需求與供給相互匹配，針對地方政府債務擴張的激勵因素形成。

除了宏觀經濟的環境因素，商業銀行對地方政府的債務還具有個體的偏好。這形成了針對地方政府債務擴張的另一種激勵因素。雖然商業銀行的商業化改革使得地方政府不再有權干涉銀行金融機構的人事任免和經營決策，明確了銀行與政府間的產權關系，但是在我國這樣一種單一制國家里，良好的“政企關系”一直是各類經營主體追求的目標。銀行在支持地方政府的投資項目獲得經濟利益的同時，能夠積累豐富的社會資本，從長期來看對其它的經營活動存在“溢出效應”。再加上前文分析指出的體制內存在的“預算軟約束”為地方政府的債務提供了隱性擔保，對此銀行金融機構也是心知肚明。因此銀行的內外部因素共同作用，產生了針對地方債務擴張的正向激勵作用。由此，我們可以得到假設2。假設2：國際金融危機后實施的寬松貨幣政策刺激了地方政府債務擴張。

二、實證檢驗

為考察貨幣政策對地方債務的影響，設定如下形式的回歸方程：lngov＝α0＋α1lnmon＋α3lnInt＋ε（1）因變量為銀行的“對政府債權”，作為地方政府債務的代理變量。“對政府債權”是指銀行對政府性及關聯企業的貸款，所謂政府性及關聯企業貸款是指銀行向政府發放的或者向與政府有關聯的企業發放的貸款。這些企業較多地經營著政府壟斷的項目，如政府壟斷的道路建設、城市改造、供水、供氣等，向銀行的貸款也往往由地方政府財政作擔保，或者以國有劃撥土地作抵押，或者是相類似公司相互擔保，貸款真正的使用者和債務的承擔者都是地方政府。自變量為廣義貨幣供給（M2）和銀行間同業拆借利率（7天）。以上三個變量均取自然對數以避免異方差的影響，所有的數據均來自國泰安數據庫（CSMAR），時間跨度為2000年第1季度到2011年第2季度，共46個樣本。使用的計量軟件為stata11．0。