證券發行制度的改革是我國證券市場制度建設的重中之重。對證券發行制度進行探討也是近年來證券市場研究較為熱門的話題。但關于證券發行制度改革的文章多數僅限于對現有的證券發行制度的缺陷進行探討或是對其進行經濟學的分析。中國社科院金融研究所王國剛教授提出，我國證券發行審核制度的目標是注冊制，并認為目前的保薦人制度是實行從核準制到注冊制的過渡，筆者深深贊同這種觀點。但對于如何完善現有的保薦人制度，從而使我國的證券發行由審核制向注冊制發展這一問題的論述文章可以說是付之闕如。本文以臺灣證券市場由核準制向注冊制轉變的歷程為借鑒，梳理了我國股票發行審核制度市場化過程中的有利條件和不利條件，認為我國可以首先在創業板市場引入注冊制，然后再由并存制度向全面注冊制過渡。

一、臺灣由核準制向注冊制轉變的經驗

清晰地鑒別制度變遷模式需要首先指明我們所研究的那些重要制度維度，以及它們如何變遷才能實現演化性的或間接均衡性的變遷。如果僅僅關心一種制度的少數幾個維度，或者旨在相對短暫的時間階段內研究這些制度維度變遷的研究者，可能只會發現劇烈的制度轉型，因此需要研究同一種制度的更多維度的變遷和更長階段里的變遷，從而確定制度變遷的基本模式。因此我們通過考察臺灣從1961年至今的證券發行制度的演變，梳理出其制度變遷的基本歷程與方式。從1961年至今，臺灣證券市場多次修改《證券交易法》，其發行制度經歷了三次演變：單一核準制、核準制與注冊制并存、單一注冊制。這個漫長而復雜的演進過程既反映了臺灣證券市場的發展變化，也為大陸證券市場發行審核制度的改革提供了良好的借鑒意義。

（一）單一核準制。1960年9月臺灣成立了證券管理委員會，1961年2月出臺了《證券商管理辦法》，同年10月臺灣證券交易所成立，次年2月開業。臺灣證券交易所初期僅有16家上市公司，資本額僅55億元，年成交值不足4.5億元。臺證交所開業后的6年內，臺灣股市完全被公司大股東及大投機炒家控制，經常人為制造暴漲暴跌。1963～1968年，臺灣政府為支持證券集中交易，實行“強制上市制度”，將當時在柜臺交易的證券強制上市。1968年4月，臺灣當局頒布了《證券交易法》，這是臺灣證券業的基本大法，它囊括了證券法律的基本內容，在臺灣證券法制建設史上具有劃時代的意義，對臺灣證券業的發展起到了重要的法律保障和法律支持作用。《證券交易法》正式將原來的“強制上市制度”改為“自由上市制度”，即公開發行的股票可以僅在場外交易，而不在交易所上市；但由于發行審核仍采用核準制，限制了通過審核公司數量，因此場外交易并沒有得到發展，交易所上市數量也沒有明顯增加。這個階段的臺灣證券市場受制于市場初創、奉行單一核準制，市場發展緩慢。

（二）核準制與注冊制并行。進入80年代后，臺灣證券市場較成立之初發生了顯著變化，30多年的發展也暴露證券業和證券法制的諸多深層次問題。與此同時，世界發達國家和地區的證券業、證券法制也有了新發展，這使得臺灣的證券法制亟待革新完善。1983年，臺灣當局對《證券交易法》進行了重大修改，修改條文共計55條，約占該法原有條文的1/3。其中最重要的改進之一就是引進了發行審核注冊制，簡化了有價證券募集與發行的審核程序。經過1983年修訂之后，臺灣證券發行審核制由單一核準制變為了核準制與注冊制并行。該法第17條規定：“公司依本法公開募集及發行有價證券時，應該先向主管機關申請核準或申報生效。”該法第22條規定：“有價證券之募集與發行，除政府債券或經財政部門核定之其它有價證券外，非經主管機關核準或向主管機關申報生效后，不得為之；其處理準則由主管機關定之。”由此可見，臺灣證券發行制度既可以采取注冊制，也可以采取核準制，具體執行制度由主管機關決定。臺灣之所以同時并行核準制和注冊制，在于臺灣當局從簡化發行手續、提高工作效率、培養投資者審慎投資的角度推出注冊制，同時也考慮到臺灣的證券業、證券市場尚未十分成熟，仍需核準制來規范上市企業質量，于是同時執行兩種制度，取二者之長，并逐步過渡到全面注冊制。

（三）單一注冊制。2006年1月11日，臺灣當局再次修訂了《證券交易法》，其中有關股票發行審核的第22條規定，“有價證券之募集及發行，除政府債券或經主管機關核定之其它有價證券外，非向主管機關申報生效后，不得為之。”此條文較1983版發生重大改變，這意味著臺灣地區的股票發行審核制度已經由1983年以來的并行制度全面過渡到了注冊制，完成了臺灣地區股票市場制度建設史上的一次重要飛躍。臺灣當局之所以將核準注冊并行制度全面過渡到注冊制，在于臺灣證券市場的法律法規經過多次修訂已經相當完善，證券發行方、發行中介機構、投資者以及監管機構也積累了充足的證券市場經驗。臺灣證券市場從1960年成立至2006年走過了46年歷程，在此期間建立了《證券交易法》及其系列單行法律法規，并經過了多次完善，核準和注冊制并行歷時23年，這些制度和經驗的準備為全面過渡提供了堅實的基礎。臺灣地區的證券化率從1983年的不到20%持續上升，至1989年大牛市時超過150%，即使在1990年股災時也有60%；截至2006年，臺灣證券市場上市公司數量增加至687家，上柜公司623家，市值達15.79萬億臺幣。組織分析的制度主義者W•理查德•斯科特認為，制度包括了三大基本的維度或要素———規制性要素、規范性要素、文化-認知性要素。這種關于制度類型的劃分包括了各種制度主義者所關注的各種制度現象，本文將按照這一劃分方式揭示臺灣地區證券發行審核制度由核準制成功過渡到注冊制演變路徑。

首先，制度的規制性因素包括調節性和制約性的法律、憲法和其他規則。經濟學家特別傾向于認為制度主要依賴于基礎的規制性因素。臺灣在由核準制過渡到注冊制的轉變過程中，積極借鑒發達國家在證券立法方面的經驗，制定大量相關配套法律法規，保證制度轉變順利實施。監管機構在推動臺灣證券業發展過程中，創建了臺灣證券法制體系，并不斷豐富和完善，最終形成60余件立法，此數量對一個行業可謂蔚為壯觀。臺灣發行審核制度的轉變并不僅僅是修改《證券交易法》第22條例這么簡單，而是廣泛涉及各種法律法規，包括《證券交易法》、《公司法》、《銀行法》、《會計師法》等法律，《證券金融事業管理規則》、《證券商管理規則》、《發行人募集與發行有價證券處理準則》等單行證券法規條例，以及各種自律規范與業務機關內部規范等。國民政府在大陸期間的證券立法微乎其微，到臺灣之后，主要引進美日的證券立法成果，并兼容德國、英國、法國等國的證券立法經驗，并結合臺灣不同發展階段進行調整和完善。